央行今年首次提高準備金率，鎖定的是銀行長期流動性，但筆者認為，央行近期貨幣政策的新亮點在于對銀行短期流動性的積極調(diào)控上，這也許與央行嘗試利率市場化下的短期流動性調(diào)控方法有關(guān)。
 
央行對短期流動性調(diào)控主要體現(xiàn)在公開市場操作上。首先，三年期長期央票的發(fā)行頻率和規(guī)模大幅度減校其次，回購成為央行公開市場操作的重頭戲。
央行對短期流動性調(diào)控的新亮點體現(xiàn)對短期市場利率的調(diào)控方法上。以7天回購利率與市場利率Shibor1W和R007的關(guān)系為例：2007年12月18日之前，7天回購利率曲線位于Shibor1W和R007利率曲線之下，回購利率類似于市場無風(fēng)險利率，其對市場利率水平不起調(diào)節(jié)作用；2007年12月18日之后（至2008年1月17日），7天回購利率曲線位于Shibor1W和R007利率曲線的中值位置上，回購利率對穩(wěn)定市場利率水平的作用明顯增強。
回購利率要發(fā)揮調(diào)節(jié)市場利率的作用，必須具備兩個條件：一要有足夠規(guī)模的回購?fù)斗帕�，二要有足夠大的交易頻率。為此，今年“公開市場業(yè)務(wù)第1號公告”對回購交易做出兩點規(guī)定：第一，央行可“適時安排”回購；第二，可以特別國債作為回購工具。今年1月10日、15日和17日，央行以特別國債連續(xù)進行了三次7天回購，其3700億元的正回購對抽緊銀行間短期流動性，從而對該期間Shibor1W和R007利率回升不能不說是起到了決定性的作用。
筆者認為，央行加強短期流動性調(diào)控主要基于以下一些原因：
其一，與去年相比，央行今年應(yīng)對到期央票的壓力較輕。除第一季度央票到期規(guī)模較大外，往后到期央票數(shù)逐季減少；其二，公開市場操作將成為央行的主要政策工具。2006年央行發(fā)行的全都是一年期及以下的央票，這給2007年公開市場操作帶來了很大壓力，使得當(dāng)年對沖外匯占款不得不主要依賴于提高銀行準備金和發(fā)行特別國債。這種狀況在2008年將得到根本性改觀；其三，央行2007年第4季度統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，廣義貨幣M2增長16.72%，基本上實現(xiàn)了去年初全國人大規(guī)定的16%計劃目標。但是短期流動性M1仍然沒有得到有效的控制。商業(yè)銀行存貸期限錯配現(xiàn)象日趨嚴重，也使得央行難以像去年那樣大規(guī)模地抽緊銀行長期頭寸，以解決流動性過剩問題；其四，隨著直接融資渠道不斷拓寬，企業(yè)投資中自有資金比重不斷增加，央行控制商業(yè)銀行長期貸款的政策效果在減弱。社會對短期貸款利率市場化的要求卻越來越強烈。
短期利率市場化改革需要央行對活期存款利率進行重新定位。按照美聯(lián)儲的做法，短期利率調(diào)控應(yīng)該具備三個層次：基準利率、有效利率和市場利率。聯(lián)邦基金利率按此分為：聯(lián)邦基金目標利率和聯(lián)邦基金有效利率。其有效利率類似于我國央行目前的回購利率，用于貨幣市場的日常調(diào)控，因而是每日變動的。美國最近推出的貼現(xiàn)拍賣利率也屬于有效利率，是美聯(lián)儲貼現(xiàn)利率的補充。當(dāng)前，我國央行進行短期利率調(diào)控的同時缺失是短期基準利率，而活期存款利率可以作為中央銀行的基準利率。如果以活期存款利率作為央行的基準利率，則央行在提高存貸款利率的同時應(yīng)該較大幅度地提高活期存款利率水平，以縮小其與回購利率的利差。