事項:
近期我們對五洲交通進行了實地調(diào)研，主要情況如下:
評論:
現(xiàn)有收費公路項目經(jīng)營穩(wěn)定，高速公路項目收入快速增長公司目前整體路費收入增長勢頭良好，上半年平王路段通行費收入同比增長16.8%，其余路段受收費政策調(diào)整及路網(wǎng)建設影響與去年同期基本持平，高速公路項目(平王路)收入占比繼續(xù)提升，上半年該比例已由去年底的37.6%提升至39%，隨著宏觀經(jīng)濟的穩(wěn)步增長和路網(wǎng)貫通效應的體現(xiàn)，公司高速公路收入有望實現(xiàn)快速增長，其余非高速路段收入占比將會持續(xù)下降。筋竹至岑溪項目原計劃最快年底竣工，由于近期天氣狀況不理想，對通車進度可能會造成一定影響，隨著配套設施的逐步完善，預計明年中期正式通車可能性較大。該項目作為廣州至昆明國家高速公路的重要組成部分，具備一定的區(qū)位優(yōu)勢，將成為粵桂兩地間經(jīng)濟交往的重要橋梁。
壇百高速是未來高速公路業(yè)務主要盈利增長點，項目收購仍在準備中，預計明年完成壇百高速增發(fā)收購事項目前處于資產(chǎn)估價階段，，后續(xù)還需要經(jīng)過董事會、股東大會和證監(jiān)會審批程序后才能正式實施，預計明年完成可能性較大。該項目具備較好的區(qū)位優(yōu)勢，同時平均造價較低(每公里不到3000 萬)，上述優(yōu)勢保證了未來的盈利潛力，當前車流量增長勢頭良好，去年開通初年就實現(xiàn)盈利，09 年上半年實現(xiàn)路費收入1.68 億元，預計未來仍將保持快速增長態(tài)勢，收購完成后，公司高速公路資產(chǎn)將大幅增加，由現(xiàn)有的29 公里提升至216 公里，也將是公司未來路費收入項目主要的盈利增長點，預計2010-2011 年(假定2010 年收購完成)將分別給公司增厚凈利潤3000 萬和3500 萬。
物流園區(qū)經(jīng)營狀況仍面臨挑戰(zhàn)，短期將小幅拖累業(yè)績憑祥國際物流園區(qū)一期已基本建成并投入使用，未來三三期的建設將視需求狀況逐步推進，作為中國與東盟國家貿(mào)易往來的重要窗口，由于越南等國家受國際金融危機影響較大，物流公司收入同比出現(xiàn)下降，同時由于完工設施轉入固定資產(chǎn)計提折舊，目前該物流項目整體出現(xiàn)虧損局面，公司管理層正努力研究應對措施，調(diào)動員工積極性，改善經(jīng)營格局。預計短期內(nèi)貢獻盈利難度較大，但未來隨著東盟地區(qū)經(jīng)濟的恢復和規(guī)模效應的體現(xiàn)，該物流項目仍將成為公司重要的業(yè)務領域并成為盈利增長點之一。
南寧金橋農(nóng)產(chǎn)品批發(fā)市場項目開發(fā)進展順利，未來有望逐步增厚業(yè)績根據(jù)《南寧市現(xiàn)代物流總體發(fā)展規(guī)劃》，金橋農(nóng)產(chǎn)品批發(fā)市場將打造成為國有示范性農(nóng)產(chǎn)品物流企業(yè)。該項目一期工程已完成所有工程投招標工作并已全面施工，一期包括綜合交易大樓、信息服務中心、商鋪、倉儲冷庫、交易大棚等。目前綜合交易大樓300 套交易間將于月底開始預售，每套面積在170-180 平米左右，預計售價在80-100 萬左右。
該項目交通便利，距市區(qū)快速環(huán)道5000 米，距南寧外環(huán)高速入口2000 米，發(fā)展前景較好，租售結合的方式保證了該項目未來將成為公司業(yè)績的穩(wěn)定器。項目采用滾動開發(fā)方式，不必再投入大量資金，后續(xù)對公司資金壓力較小。
此外，公司合資方(股權占比30%)南寧威寧資產(chǎn)經(jīng)營有限公司屬市政府投資公司，具備良好的政府資源和豐富的農(nóng)產(chǎn)品市場經(jīng)營管理經(jīng)驗，這將對該項目的開發(fā)提供有力支持，保守估算10-11 年將增厚公司凈利潤2000 萬左右。
現(xiàn)代國際項目結算已接近尾聲，五洲國際房地產(chǎn)項目盈利前景較好公司將房地產(chǎn)開發(fā)作為主營業(yè)務的重要補充，在拿地和開發(fā)方面均較為謹慎，目前正在積極尋找合適的項目資源。
現(xiàn)代國際房地產(chǎn)項目基本銷售完畢，公司已收回投資成本，現(xiàn)在投資雙方就該項目已部分結算，公司已收到投資收益450 萬元，剩余物業(yè)(主要是1-4 層)正在清算中，具體租售方案仍未明確。
五洲國際項目位于東盟國際商務區(qū)內(nèi)，該項目共計9 棟樓，目前施工高度已至4 層左右，公司地價成本每畝合250萬左右，當前地價已上漲至800 萬以上。該項目總銷售面積預計8 萬平米左右，計劃11 月底開盤預售，預計銷售均價在6000 元以上，該項目未來幾年的結算將給公司較大的盈利貢獻。假定2010-2011 分別結算50%的面積，我們估算該項目對公司10-11 年凈利潤的貢獻均為8000 萬元以上。
大股東變更表明政府支持態(tài)度，上市平臺優(yōu)勢顯著
公司大股東已由國有公路管理機構變更為廣西交通投資集團，集團旗下現(xiàn)有高速公路資產(chǎn) 950 公里，總資產(chǎn)306 億元，另外2009 年還將開工建設7 條高速公路，概算總投資775 億元。大股東的變更對公司未來的長期發(fā)展將是利好因素，目前管理層正積極與大股東進行溝通，爭取迅速磨合并就戰(zhàn)略規(guī)劃達成一致，作為大股東唯一的上市公司平臺，未來公司有望成為大股東公路項目資本運作的重要載體，外延擴張方面極具想象空間。
受益北部灣區(qū)域開發(fā)，規(guī)模和質量并進，未來成長可期
雖然當前公路資產(chǎn)質量和規(guī)模在與同業(yè)比較中均處于劣勢，但隨著未來壇百高速的收購以及筋岑高速的完工，高速公路里程規(guī)模將邁上200 公里臺階，實現(xiàn)跨越式發(fā)展，大股東的變更使得公司上市平臺的優(yōu)勢得以發(fā)揮，外延式擴張可期。北部灣地區(qū)作為廣西地區(qū)經(jīng)濟發(fā)展的龍頭區(qū)域，未來在產(chǎn)業(yè)布局、吸引投資上將獲得國家和自治區(qū)政府大力支持，隨著經(jīng)濟規(guī)模的提升和城市化進程的加速，運輸、物流和房地產(chǎn)均將具備廣闊的發(fā)展前景，公司以高速公路運營為主業(yè)，物流和房地產(chǎn)作為多元化重要補充的業(yè)務結構具備堅實的內(nèi)生性增長基礎。綜合對各業(yè)務領域的分析，我們預計公司09-11 年EPS 為0.17 元，0.30 元和0.31 元(10-11 年考慮增發(fā)攤薄)，當前股價對應的PE 水平分別為38 倍，22 倍和21 倍，估值水平高于同業(yè)，但我們認為公司同時具備良好的內(nèi)生增長動力(區(qū)域經(jīng)濟快速增長及公路建設帶來的路網(wǎng)貫通效應)和明確的資本整合預期(大股東旗下多條優(yōu)質公路資產(chǎn))，建議投資者著眼未來，關注公司基本面持續(xù)改善的進程，此外，公司增發(fā)預案中6.59 元的擬增發(fā)價格對當前股價具有一定支撐。
風險提示
增發(fā)進程受資本市場環(huán)境影響具有一定不確定性、房地產(chǎn)和農(nóng)產(chǎn)品批發(fā)市場項目銷售價格及進度可能低于預期、多元化發(fā)展對公司主業(yè)可能造成不利影響。