2011年第一季度，中國(guó)出現(xiàn)了10.2億美元的貨物貿(mào)易逆差，雖然量很小，卻是2004年第二季度以來(lái)的首次，尤其是考慮到2008年的巨額順差，變化的確顯著。 　　然而，第一季度進(jìn)口額的大幅上升，很大程度上是進(jìn)口價(jià)格上升造成的，而進(jìn)口實(shí)物量的增長(zhǎng)率，反而不及2002年以來(lái)的平均水平。按季度數(shù)據(jù)算，今年第一季度的貿(mào)易條件(出口價(jià)格與進(jìn)口價(jià)格的比例)，打破了2008年第三季度的低記錄，創(chuàng) 1993年以來(lái)的最差水平。
　　與2009年第一季度相比，今年第一季度的進(jìn)口價(jià)格比出口價(jià)格多上升了約25%。按此計(jì)算，貿(mào)易條件惡化可以導(dǎo)致超2萬(wàn)億元的年度國(guó)民收入損失。貿(mào)易條件惡化使國(guó)內(nèi)生產(chǎn)出來(lái)的同樣數(shù)量的產(chǎn)品換回了較少的商品。消費(fèi)和投資的價(jià)格漲幅高于國(guó)內(nèi)生產(chǎn)者價(jià)格的漲幅，由此引起了國(guó)民產(chǎn)品生產(chǎn)和使用的真實(shí)增長(zhǎng)率的差別。
　　中國(guó)進(jìn)口中，初級(jí)產(chǎn)品的份額日益增大。在2002年以前，按美元度量，初級(jí)產(chǎn)品平均價(jià)格相對(duì)于美國(guó)CPI的大趨勢(shì)是下降的，20世紀(jì)70年代有一波顯著的上升。2002年以來(lái)，初級(jí)產(chǎn)品的相對(duì)價(jià)格快速上升，到現(xiàn)在，金屬材料相對(duì)價(jià)格上升的幅度，已顯著超過(guò)了20世紀(jì)70年代的幅度。而2002年以來(lái)，也是中國(guó)城市化進(jìn)展最快、投資率最高的時(shí)期。2002年至今，進(jìn)口實(shí)物量的增長(zhǎng)率平均為16.9%，約三倍于除中國(guó)外世界其他部分的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率。
　　20世紀(jì)70年代初級(jí)產(chǎn)品價(jià)格上升的一個(gè)重要原因是，全球真實(shí)利率過(guò)低，不僅推動(dòng)了存貨的增加，也推動(dòng)了很多地方房地產(chǎn)價(jià)格和投資的上升，帶動(dòng)了初級(jí)產(chǎn)品的需求。20世紀(jì)70年代的石油危機(jī)表面上看主要是政治事變，但真實(shí)利率太低是深層原因之一：與其拿著不增值甚至貶值的美元，還不如把石油留在地下升值。
　　在全球真實(shí)利率偏低這點(diǎn)上，2002年以來(lái)與20世紀(jì)70年代非常相似。低利率引起了全球房地產(chǎn)價(jià)格快速上升和投資熱，推高了初級(jí)產(chǎn)品的需求。在中國(guó)，過(guò)去30年的真實(shí)利率平均為零還弱。低利率導(dǎo)致的需求扭曲，成為初級(jí)產(chǎn)品進(jìn)口價(jià)格上升、乃至貿(mào)易條件惡化的重要原因。
　　但是貿(mào)易條件變差引起的順差下降使本幣升值的趨勢(shì)弱化，給提高利率留下了比較大的空間。過(guò)去幾年中國(guó)抑制利率的一個(gè)考慮是國(guó)內(nèi)外利差造成更多熱錢進(jìn)入。在這個(gè)基礎(chǔ)上，利率可以多上升一些。在總的調(diào)控力度不變的情況下，提高利率的同時(shí)可以減少行政性管理，少提甚至降低準(zhǔn)備金率。